Введение

Пандемия коронавируса породила кризис в экономике США, прихода которого ожидали совсем с другой стороны. Рост экономики, который пришёлся на годы президентства Дональда Трампа, вызывал у многих экспертов неуверенность вследствие того, что он сопровождался сильным перегревом на фондовых рынках, переживших несколько опасных потрясений. Тем не менее, фондовые рынки выстояли, и, когда начались кризисные явления, вызванные нашествием коронавируса, довольно быстро были предприняты антикризисные программы крупных масштабов, которые призваны выполнить важную роль в преодолении кризисных процессов и преобразовании экономики в соответствии с новыми условиями развития.

Особенности строения финансового рынка

США вступили в XXI век с обширным финансовым рынком, который сформировался как разветвлённая система институтов, управляющих большими потоками денежных ресурсов и применяющих широкий набор инструментов. Вся эта система находится в постоянном развитии и образует большое поле для манёвров финансовой и кредитно-денежной политики. Следует кратко указать на отличительные черты строения финансового рынка США, которые предопределили его преимущества по сравнению с финансовыми рынками стран Западной Европы. Эти моменты уже отмечались в наших предыдущих публикациях. К таким отличиям относятся:

• Сравнительно низкая доля денежного корпуса ВВП, изымаемого государством в бюджет. В США консолидированный бюджет устойчиво составляет 30% ВВП, в то время как в большинстве стран Западной Европы он колеблется в пределах 40–50%, а в некоторых скандинавских странах даже превышает половину ВВП.

• Преобладающая роль институциональных инвесторов (накопительных пенсионных фондов, фондов коллективного инвестирования, страховых компаний) в составе активов финансового рынка при сравнительно небольшой доле банков. В последние годы на банки приходится примерно только 20% активов финансового рынка, и примерно по такому же сектору занимают пенсионные фонды и взаимные фонды, 10% падает на страховое дело, а оставшиеся 30% – это монетарные власти, разного рода инвестиционные компании, кредитные союзы, брокеры и дилеры.

• Преобладающая роль рынка ценных бумаг, существенно превышающего по величине активов рынок банковского капитала на финансовом рынке страны. В соответствии с отмеченным выше раскладом, в США на суммарную капитализацию рынка акций и облигаций приходится четыре пятых активов рынка и только одна – на банки. Для Западной Европы характерен расклад – примерно 50% на 50% или заметный перевес банков.

• Линия на вовлечение растущего контингента населения в интересы бизнеса посредством трансформации населения в качестве сберегателей в финансовых инвесторов. Примерно 52% домохозяйств в США владеют акциями компаний и взаимных фондов, а в возрастной группе старше 45 лет – 62% таких домохозяйств¹.

События показали, что эти процессы подготовили ряд изменений в антикризисной финансовой и кредитно-денежной политике в США на исходе первого десятилетия XXI века. Её примечательной стороной с осени 2008 г. стало выделение небывало крупных сумм государственных денег для отражения ударов кризиса, принятие больших государственных программ содействия возрождению экономической активности за счёт дефицита федерального бюджета небывалых размеров. Это было применение классических кейнсианских рецептов в масштабах, сопоставимых с политикой «Нового курса». Следует обратить внимание на то, что не только политики, но и научные круги и публицисты без серьёзных возражений или осуждения приняли бюджетные инициативы президентов Дж. Буша-младшего осенью 2008 г. (700 млрд долл.) и Б. Обамы в начале 2009 г. (787 млрд долл.) по программам противодействия кризису. Характерно, что недостаток решимости властей спасти от банкротства банк «Леман бразерс» (Lehman Brothers) в середине сентября 2008 г. впоследствии вызвал осуждение со стороны бизнес-сообщества и был расценен как одна из главных причин сваливания экономики США в рецессию.

Стоит только сравнить величину возникших в 2009–2012 фин. гг. дефицитов федерального бюджета США с величинами дефицитов в предыдущие годы, чтобы видеть, что в ходе противодействия кризису произошёл не только количественный, но и качественный сдвиг в финансовой политике страны. При прочих равных условиях предыдущий опыт поглощения эмиссии государственных облигаций США финансовыми институтами страны, населением, иностранными финансовыми институтами и центральными банками показал, что экономика страны может бесконфликтно сосуществовать с государственным долгом достаточно большой величины. Это сыграло свою роль в готовности властей США использовать небывалые прежде размеры дефицитного финансирования, чтобы остановить кризисные процессы и переломить ситуацию в сторону оживления экономики.

Здесь уместно также отметить, что в мире сложилось стойкое ошибочное убеждение, что существующий в США государственный долг представляет большую угрозу национальной и мировой экономике. В действительности он служит вместилищем безрисковых активов для сохранения сбережений населения и денежных ресурсов финансовых институтов в США и за их пределами. Примечательно, что на казначейские облигации США во владении иностранных инвесторов в 2019 г. приходилось более 6,7 трлн долл., и это как раз равно стоимости активов в долларах в составе мировых валютных резервов. При этом более 4 трлн долл. составляли международные резервы центральных банков, а остальное – активы других институтов и в частной тезаврации ².

Новый поворот произошёл в начале XXI века в модели кредитно-денежной политики ФРС. Он был подготовлен формированием единого финансового рынка страны, изменениями в налогово-бюджетной сфере и прогрессом в области денежных операций, сдвигами в строении финансовых институтов. Благодаря единству национального финансового рынка и большому мировому влиянию доллара, кредитно-денежная политика ФРС, вместе с влиянием на финансовый рынок США, оказывает также существенное воздействие и на мировые финансовые рынки. Более того, в наше время ФРС считает своим долгом не ограничиваться регулированием кредитно-банковских институтов, но и принимает меры для блокирования финансовых потрясений, стремится препятствовать их распространению и устранять их последствия³.

Для действий ФРС на этом направлении характерна линия на опережение. Обычно изменения ставки проводятся, когда ФРС полагает, что определённые события назревают в экономике и необходимо противодействие кризисным явлениям либо стимулирование роста. В качестве примера можно указать на снижение ставки с 5,25% в августе 2007 г., доведённое за 8 шагов до 0,25% в середине декабря 2008 г., которое началось, когда до рецессии в экономике США оставался ещё год. Поводом стали сокращение числа обращений населения за ипотекой для покупки отдельного дома и числа начатых строительств домов за первое полугодие 2007 г. Второй раз меры ФРС подоспели в середине марта 2020 г., когда потребовались чрезвычайные мероприятия для противодействия эпидемии коронавируса и состоялось решение Конгресса об одобрении программы противодействия кризису на 2,3 трлн долл.⁴

Согласно одному из последних исследований МВФ, в наше время американские корпорации привлекают только одну треть денежных ресурсов с финансового рынка в виде кредитов и займов: 19% приходится на банковский кредит и еще 4 и 10% составляют займы от компаний и институтов. Зато на облигации приходится 67% привлечённых ресурсов в такой раскладке: 11% дают высокодоходные облигации, 28% – облигации с рейтингом «А», и ещё 28% – облигации с рейтингом ВВВ⁵.

Здесь уместно отметить, что противоречия в позициях президента и председателя Совета управляющих ФРС относительно мер кредитно-денежной политики – нередкое явление в последние несколько десятилетий в США. Предшественники Джерома Пауэлла, нынешнего главы этого органа, – Алан Гринспен, Бен Бернанке, Джанет Йеллен тоже не всегда ладили с президентами, но всегда активно защищали статус ФРС как независимого федерального органа по регулированию денежного хозяйства и банковской системы США. И хотя Трамп называл Пауэлла вторым врагом США после Китая и адресовал ему другие резкие высказывания, Пауэлл со сдержанным спокойствием отвечал на это, что «ФРС и впредь будет проводить кредитно-денежную политику на основе требований закона и руководствуясь исключительно результатами тщательного, объективного и беспристрастного в политическом отношении анализа»⁶.

Политика отрицательных банковских процентных ставок и количественного смягчения

Проводимая ФРС политика предельно низких ставок положила начало новому явлению в кредитно-денежной политике и банковском деле – политике отрицательных банковских процентных ставок как системному явлению. Данное явление стало возможным в США по той причине, что с этого времени инфляция сохранялась все годы на уровне не выше 2%. Политика отрицательных банковских процентных ставок стала новым инструментом ФРС для стимулирования роста экономики. Она ориентирует клиентов банковской системы на инвестиции денежных средств в более доходные финансовые инструменты – акции, облигации и др., то есть на инвестиции в бизнес. Такая политика коррелирует со структурой финансового рынка США и с инвестиционной политикой корпораций в США. Во втором десятилетии нашего века политика отрицательных банковских ставок широко распространена, она применяется в ЕС и в Японии⁷.

Объективности ради, необходимо отметить, что начавшийся с приходом Трампа в Белый дом рост экономики страны был воспринят руководством ФРС как не совсем здоровое явление, поскольку фондовый рынок демонстрировал перегрев и многими аналитиками высказывались ожидания близкого кризиса. По этим причинам для охлаждения финансового рынка ставки по федеральным фондам были повышены на четверть процента в декабре 2016 г., до 0,75% и далее, шаг за шагом за 8 приёмов доведены до 2,5% в конце 2018 г., после чего с середины 2019 г., когда рост экономики стал обнаруживать признаки исчерпания былой энергии, началось движение вспять, сначала по 0,25%, а затем по 0,5% за один приём. Казалось, установленная с 3 марта 2020 г. ставка в диапазоне 1,25–1,0% должна была успокоить рынок, но случившийся вскоре обвал на фондовом рынке побудил ФРС 15 марта на экстренном заседании опустить её до диапазона 0,0–0,25%⁸. ФРС явно опасалась, что ожидаемый кризис надвигается со стороны фондового рынка, однако оказалось, что его вызвала пандемия коронавируса, охватившая США с марта 2020 г. Теперь график поведения ставки процента ФРС любой желающий может увидеть в Интернете, но борьба с новым кризисом требует от ФРС переноса акцента на применение других инструментов кредитно-денежной политики.

Непосредственным толчком к введению практики количественного смягчения стало исчерпание в экономике США свободных кредитных ресурсов в годы кризиса 2008–2009 гг., израсходованных на приобретение государственных облигаций, выпущенных для финансирования бюджетного дефицита. Напомним, что в одном только 2009 фин. г. дефицит превысил 1400 млрд долл. и успешное размещение такой суммы гособлигаций во многом было обеспечено благодаря снижению ставок процента силами ФРС. Теперь ФРС вновь выступила на арену и запустила программу частичного возмещения финансовым институтам денежных ресурсов, потраченных на приобретение гособлигаций и покрытых ипотекой долговых обязательств. Общая сумма программ количественного смягчения за 2008–2015 гг. составила 4,5 трлн долл., а их выполнение сопровождал поток критических выступлений относительно примитивности работы ФРС, у которой-де, один ответ на все проблемы – печатание денег ⁹.

ФРС приходилось в известном смысле действовать «наощупь», проводя эмиссию порциями и в разных конфигурациях инструментов, что отражало стремление испытать эффект их применения. О значительной доле неопределённости относительно необходимых размеров и содержания программ свидетельствует то обстоятельство, что в середине 2014 г. более половины из перечисленных на резервные счета кредитных учреждений денежных ресурсов по программам количественного смягчения, а именно 2,5 трлн долл., оставались на этих счетах и всё ещё не были востребованы экономикой¹⁰.

Следует полагать, что это «наследие Обамы» пригодилось в годы президентства Трампа, поскольку активное расходование этих средств пришлось на последние три года, и ко времени обсуждения необходимости возродить программы количественного смягчения ради противодействия новому кризису обнаружилось, что в конце 2019 г. там оставалось 1450 млрд долл.¹¹

Борьба с последствиями пандемии коронавируса

Опыт политики количественного смягчения оказался востребован для преодоления разрушительных последствий в экономике США, нанесенных пандемией коронавируса. К середине марта 2020 г. уже была объявлена новая программа ФРС по выкупу гособлигаций на 500 млрд долл., ипотечных облигаций на 200 млрд долл. и корпоративных облигаций на 300 млрд долл., когда стало ясно, что этих мер недостаточно. ФРС объявила о намерении проводить в дальнейшем выкуп таких бумаг просто по мере необходимости¹².

Заслуживает быть отмеченным участие ФРС в поддержке во время кризиса малого и среднего бизнеса по линии финансов. Здесь сработала способность ФРС вести мониторинг положения дел в этой области. В частности, толчком к принятию ряда мер послужил отчёт Федерального резервного банка Нью-Йорка, указавший, что среди малых предприятий, которые считаются здоровыми, только 20% могут нормально работать два месяца при отсутствии выручки. Среди проблемных предприятий доля таких составляет всего 10%, что говорит о необходимости масштабной помощи этому сектору бизнеса. Эта информация помогла Администрации малого бизнеса сформировать программу помощи этому бизнесу в размере 350 млрд долл., по которой предприятия со штатом до 500 человек включительно могут получить кредит на сумму до 10 млн долл. под 1% для финансирования фонда зарплаты, оплату аренды и коммунальных услуг. Примечательно, что если компания не уволит сотрудников, средства из этого кредита, потраченные на такие расходы в период с 1 марта по 30 июня, будут прощены – как долг, так и проценты по нему¹³.

Потребовалось около двух недель после вступления в силу 27 марта 2020 г. одобренного Конгрессом закона «О чрезвычайных мерах по борьбе с кризисом» на 2,3 трлн долл., и ФРС объявила свою программу помощи экономике в порядке исполнения этого закона. Совместно с Министерством финансов ФРС создаёт программу кредитования малого и среднего бизнеса – Main Street Lending Facility, по которой за Минфином резервируется 454 млрд долл. для использования в программах ФРС.

По одной из линий, используя выделенные для этого Минфином 75 млрд долл. из отмеченной суммы в качестве обеспечения, ФРС организует программу кредитования малого и среднего бизнеса на сумму до 600 млрд долл. Специфика здесь в том, что ФРС не может напрямую кредитовать бизнес, поэтому она будет взаимодействовать с банками через созданную для этого «специальную проектную компанию» (SPV), которая затем прокредитует или купит активы у того банка, который выдаст кредиты бизнесу и потребителям. По этой схеме ФРС будет предлагать четырёхлетние кредиты, причём акцент может быть сделан на компании с числом сотрудников от 500 до 10 000, поскольку фирмы с меньшей численностью персонала смогут получить кредиты для мелкого бизнеса, а те, у кого работников больше, могут прибегать к заимствованиям на рынках капитала. По состоянию на начало 2019 г. в США было около 18 тыс. компаний с числом работников, превышающим 500 человек, включая 2 тыс. производителей, занятых в важных секторах промышленности. Кроме того предполагается выкупать по такой же схеме облигации штатов или округов и городов, чтобы помочь им бороться с кризисом¹⁴.

Картина кредитно-денежной политики ФРС была бы неполной, если не отметить её действия в области валютной политики как специфическое направление регулирования. В частности, одним из широко применяемых инструментов влияния ФРС на поведение доллара являются валютные свопы. Обычно ФРС включает политику валютных свопов во времена кризисов. Она состоит в предоставлении долларовых кредитов центральным банкам других стран под залог их валют по более низким ставкам, чем на межбанковском рынке. Тем самым предотвращается увеличение спроса на доллары на валютном рынке и соответственно – повышение его курса. Из сравнительно недавней истории такие меры в крупных масштабах применялись в 2008 г., когда ФРС предоставила центральным банкам более 580 млрд долл. в течение нескольких недель. Другим примером стало открытие линий своп во время долгового кризиса Греции в 2010–2011 гг.¹⁵ Во время кризиса, развернувшегося в марте 2020 г., ФРС открыла линии своп с полутора десятком центральных банков на суммы от 30 до 60 млрд долларов¹⁶.

В этой ситуации обращает на себя внимание договорённость ФРС и пяти центральных банков (Банк Канады, Банк Англии, Банк Японии, ЕЦБ и Банк Швейцарии) о взаимном предоставлении ликвидности через действующие долларовые своп-линии. Указанные центробанки, получив доллары от ФРС, будут предлагать их в своих юрисдикциях на срок от недели до 84 дней¹⁷.

Заключение

Оценивая новые элементы модели кредитно-денежной политики ФРС на исходе второго десятилетия XXI века, можно констатировать, что эта политика развивается в направлении интенсивного использования мер, позволяющих ощутимо влиять на функционирование банковской системы и денежного хозяйства, и ещё более широко – на работу национального и мирового финансового рынка. Характерной чертой кредитно-денежной политики ФРС стала довольно высокая степень готовности центробанка США быстро переходить от текущего стиля мониторинга и коррекционных мер по ходу развития конъюнктуры к чрезвычайным мерам при наступлении кризисных событий. Важной отличительной чертой чрезвычайного регулирования является выраженный эмпиризм – использование новых и более масштабных по сравнению с прошлым мероприятий, расширяющих спектр применяемых инструментов регулирования и преодолевающих устаревшие запреты.

Важной чертой кредитно-денежной политики ФРС является уверенность в своей правоте и ссылка на закон, которую при любом удобном случае стремится продемонстрировать руководство этого института. Это особенно важно в условиях постоянной критики со стороны не всегда достаточно компетентных наблюдателей, включая высокопоставленных политиков и государственных деятелей. По этому поводу нынешний председатель Совета управляющих ФРС Джером Пауэлл недавно заявил следующее. «Мы лишены роскоши выбирать себе проблемы, их нам обеспечивает судьба и история. Наша работа состоит в том, чтобы справляться с этими испытаниями, и ФРС делает всё возможное, помогая экономике пройти через эти трудные времена»¹⁸.